不過(guò)對(duì)于投資而言，最重要的決定因素將是在盈利基礎(chǔ)已下降的情況下投資者愿意給出的估值乘數(shù)。例如按滯后市盈率(trailing P/E)計(jì)算，目前標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)市盈率為13倍。如果盈利再下降15%到20%的話，市盈率將升至15倍左右。在“正常”情況下，這一市盈率水平較為公允(甚至還可以再高一些)。但在充滿不確定性的環(huán)境下(例如當(dāng)前仍在演變中的環(huán)境下)，這一市盈率水平可能無(wú)法提高(甚至可能過(guò)高)。
2.政策變化
政策變化可能給投資者看法與風(fēng)險(xiǎn)承受力帶來(lái)實(shí)質(zhì)性差異。不過(guò)幾乎毫無(wú)爭(zhēng)議的是，目前美國(guó)、英國(guó)與歐洲銀行系統(tǒng)正處于失調(diào)狀態(tài)。雖然這些國(guó)家的央行擁有5000億美元以上的流動(dòng)資金，但當(dāng)銀行間無(wú)法互相貸款時(shí)，用“失調(diào)”一詞來(lái)概括也是合理的。
現(xiàn)在的問(wèn)題是，在美國(guó)財(cái)政部計(jì)劃及相關(guān)政策提議獲批之后，資本市場(chǎng)是否會(huì)在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的帶動(dòng)下步入復(fù)蘇(盡管未來(lái)盈利可能惡化)？
誠(chéng)然美國(guó)財(cái)政部計(jì)劃中的一些內(nèi)容的確值得稱道，但這一計(jì)劃并不能解決所有問(wèn)題。 要想起到“萬(wàn)能藥”的效果，其所需要的努力顯然超出當(dāng)前政治活動(dòng)所能提供的解決范圍。不過(guò)美國(guó)財(cái)政部計(jì)劃及其他一些措施(例如，會(huì)計(jì)慣例改變將對(duì)資產(chǎn)減記起到些許緩和作用)將使銀行系統(tǒng)內(nèi)資本枯竭進(jìn)程放緩。
目前市場(chǎng)缺少的是對(duì)銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)的信心。對(duì)于資金可能耗盡的擔(dān)心促使各銀行積累流動(dòng)資金而不是彼此借貸(當(dāng)然情況通常如此)。這一點(diǎn)可從國(guó)債歐元存款息差(Treasury-Eurodollar deposits spreads)及倫敦同業(yè)拆借利率隔夜指數(shù)掉期利率息差(LIBOR-OIS spreads)急劇擴(kuò)大中得到驗(yàn)證。
為應(yīng)對(duì)這些壓力，相關(guān)政策已經(jīng)開(kāi)始轉(zhuǎn)變。例如，愛(ài)爾蘭政府為其銀行流動(dòng)性提供2年期的擔(dān)保便是一個(gè)大膽(或許有爭(zhēng)議)的決定。美國(guó)財(cái)政部計(jì)劃也包括了諸如將一年期存款保險(xiǎn)上限由10萬(wàn)美元上調(diào)至25萬(wàn)美元等措施。目前有證據(jù)表明，歐洲其他國(guó)家也在朝類似方向前進(jìn)。
銀行系統(tǒng)負(fù)債逐步恢復(fù)正常再加上資本減記壓力減少等因素應(yīng)會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)發(fā)展態(tài)勢(shì)產(chǎn)生積極影響。
那么未來(lái)會(huì)如何發(fā)展？不斷惡化的商業(yè)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)對(duì)應(yīng)對(duì)政策環(huán)境(或其他解決方式)造成破壞？
短期而言，政策行動(dòng)將使股票與信貸市場(chǎng)出現(xiàn)些許復(fù)蘇。因此近期投資者可增加股票配置比例(當(dāng)然美國(guó)眾議院首次對(duì)救市方案投反對(duì)票出乎意料以外)。
不過(guò)作為周期性投資而言，忽視整體企業(yè)盈利下滑及銀行業(yè)盈利因全球衰退而面臨額外壓力等不利因素視將是錯(cuò)誤的。全球經(jīng)濟(jì)下滑也不會(huì)被積極復(fù)蘇所取代，至少短期內(nèi)如此。對(duì)于多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言，衰退才剛開(kāi)始，底部遠(yuǎn)未出現(xiàn)。金融和家庭領(lǐng)域內(nèi)的“去杠桿化”趨勢(shì)將進(jìn)一步加劇而這也是未來(lái)“正常化”復(fù)蘇將要面臨的主要障礙。
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