2018年的行程已經(jīng)過半。在這半年時間里我國金幣市場的運行狀況如何？

市場中出現(xiàn)了那些新變化和新特點？今后的市場將如何運行？這份簡報將根據(jù)“中國現(xiàn)代貴金屬幣信息分析系統(tǒng)”提供的數(shù)據(jù)試探性研究以上問題。

在這份簡報中主要包括2018年發(fā)行存量的數(shù)據(jù)，2018年最新發(fā)行的部分紀(jì)念幣的數(shù)據(jù)，以及拍賣市場的數(shù)據(jù)。關(guān)于2018年發(fā)行存量數(shù)據(jù)的變化將主要以2017年的市場數(shù)據(jù)為對比基礎(chǔ)，2018年中期數(shù)據(jù)的統(tǒng)計時點截止到2018年6月30日。我國金幣市場2017年的市場運行狀況詳見已經(jīng)出版發(fā)行的《中國現(xiàn)代貴金屬幣市場分析報告（2017）》。

第一部分 數(shù)據(jù)

一、貴金屬價格走勢

貴金屬是我國現(xiàn)代貴金屬幣（以下簡稱貴金屬幣）的重要物質(zhì)基礎(chǔ)，它們的價格走勢將對貴金屬幣的市場價格產(chǎn)生重要影響。2018年上半年主要貴金屬價格走勢處于較大范圍的箱體震蕩，特別是在6月底前主要貴金屬價格從今年的高點加速下行。2018年上半年貴金屬價格走勢統(tǒng)計見表1。

如表1所示，2018年上半年國內(nèi)金、銀、鉑、鈀等貴金屬的加權(quán)平均交易價格普遍處于下行狀態(tài)，與2017年加權(quán)平均交易價格相比，黃金下降1.38%，白銀下降6.52%，鉑金下降6.28%，鈀金下降4.60%。

二、2018年貴金屬幣的發(fā)行存量運行數(shù)據(jù)

2018年貴金屬幣的發(fā)行存量是指2017年底前發(fā)行的所有貴金屬幣的集合，簡稱2017年大盤。

（一）2017年大盤整體走勢

2017年大盤的整體走勢見圖1。

如圖1所示，2017年大盤在2017年的總市值為1449.28億元，2018年中期的總市值為1369.83億元，與2017年相比減少79.45億元，下降幅度5.48%

我國金幣市場這次的調(diào)整周期是從2011年8月開始的�？鄢�相應(yīng)發(fā)行增量，七年來2011年大盤的市場價總值走勢見圖2。

如圖2所示，在2011年大盤中，隨著2012年至2014年市場交易價格的連續(xù)大幅下行，2015年至2017年開始出現(xiàn)筑底特征。但是進入2018年后，市場交易價格開始出現(xiàn)新一輪的下降走勢，2018年中期與2017年相比市場價總值下降6.34%，與2011年市場價總值1542.81億元相比下降41.90%。

（二）2017年大盤價值結(jié)構(gòu)變化

我國貴金屬幣的價值結(jié)構(gòu)由貴金屬價值和貨幣溢價因素提供的價值（簡稱貨幣溢價值）共同構(gòu)成。

2017年大盤的價值結(jié)構(gòu)變化統(tǒng)計見表2。

如表2所示，2018年中期與2017年相比，在2017年大盤內(nèi)部貴金屬價值下降2.90%，貨幣溢價值上升7.07%。數(shù)據(jù)表明，在引起2017年大盤市場價總值的變化中，貴金屬價格的影響大于貨幣溢價值的影響。

（三）2017年大盤內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化

1.內(nèi)部主要板塊運行狀況

2017年大盤內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化統(tǒng)計見表3。

（1）投資幣與紀(jì)念幣

如表3所示，2018年中期與2017年相比，在2017年大盤內(nèi)部投資幣的總市值下降5.85%，紀(jì)念幣總市值下降5.11%，投資幣的下降幅度略大于紀(jì)念幣。在投資幣內(nèi)部，投資金幣市值下降5.66%，投資銀幣市值下降7.40%。在帶動大盤下行的權(quán)重中，投資幣占53.86%，紀(jì)念幣占46.14%。

通過以上數(shù)據(jù)可以看到，與往年不同的是投資金幣交易價格的下降幅度大于黃金價格的下降幅度，成為引發(fā)2017年大盤下行的重要因素。這種情況說明，2018年上半年黃金價格的下行確實對投資金幣產(chǎn)生了一定影響，但是影響投資金幣價格下行的更大因素是總需求下降，其中的原因值得關(guān)注。

（2）紀(jì)念幣內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化

如表3所示，在紀(jì)念幣內(nèi)部：①從重量規(guī)格看，重量規(guī)格越小的幣種下跌幅度越大。②從貴金屬材質(zhì)看，除鈀幣和雙金屬的市值錄得上升外，其他貴金屬材質(zhì)板塊的市值均處于下跌狀態(tài)，其中銀幣的下跌幅度最大，達到6.23%。③從發(fā)行的時間區(qū)間看，“2000至2010年”板塊市值的下跌幅度相對較大。④從老精稀板塊的情況看，市值的下跌幅度達到6.89%，大于大盤平均的下降幅度，在紀(jì)念幣不同板塊市值下降幅度的排序中位于墊底的位置。

通過以上數(shù)據(jù)可以看到，在紀(jì)念幣中貴金屬成本溢價率越高的幣種，下降幅度也相對較大，例如老精稀和紀(jì)念銀幣等。這些數(shù)據(jù)說明，目前的金幣市場仍處于價值回歸和去除泡沫的階段。

在紀(jì)念幣內(nèi)部，不同板塊的市值變化幅度僅為相對數(shù)。由于不同板塊在大盤總市值中的權(quán)重不同，對大盤整體變化的影響也有較大差異。例如在整個紀(jì)念幣板塊市值下行的過程中，雖然金幣板塊市值的下降幅度為4.63%，但是對整個紀(jì)念幣總市值變化的下拉力量達到56.51%。由此可見，金幣的價格走勢對大盤的影響舉足輕重。

2.內(nèi)部不同幣種運行狀況

在2017年大盤市場價總值的下降過程中，其內(nèi)部仍然是漲跌互現(xiàn)。在2017年大盤的2220個幣種中價格變化的統(tǒng)計見表4。

如表4所示，在2017年大盤的2220個幣種中，交易價格上漲的幣種526種，占總數(shù)的23.69%，平均上漲幅度為6.81%，對大盤價格變化的正向貢獻為25.82%；同時下跌幣種1694種，占總數(shù)的76.31%，平均下跌幅度為8.73%，對大盤價格變化的負向貢獻為125.82%。數(shù)據(jù)表明，在2017年大盤中幣種下跌的總能量仍大于上漲的總能量。

（1）價格上漲的典型幣種

在價格上漲的幣種中，比較典型的是2014年至2017年發(fā)行的賀歲幣（民間也稱為福字幣）。這個系列幣種的交易價格變化統(tǒng)計見表5。

如表5所示，在這個系列的幣種中交易價格普遍上漲，2018年中期的市場價與零售價和2017年市場價相比，分別平均上漲77.50%和13.29%。其中2014年發(fā)行的賀歲幣對整個賀歲幣板塊產(chǎn)生了較大的支撐作用，成為目前金幣市場整體弱市中的一個亮點。

相對于其它幣種而言，這個系列幣種的發(fā)行數(shù)量不能算小，但簡單分析它們市場表現(xiàn)較好的原因：①這個項目的主題具有深厚的民間承接力，深受廣大民眾喜愛，幣種的設(shè)計規(guī)格較小，零售價格也較低，開始銷售時間與節(jié)慶時間有較好的對接，與社會反映和需求高度吻合。②這是一個連續(xù)性題材，與普制熊貓銀幣具有某些相似之處，收藏投資的門檻較低，容易形成板塊和系列收藏的選擇優(yōu)勢。③在系列收藏中，由于不同年號幣種的發(fā)行量有所差異，在配套需求帶動下，對發(fā)行量較小幣種的市場交易價格拉動較大，從而形成整個板塊的優(yōu)勢效應(yīng)。在弱市中，賀歲幣市場表現(xiàn)相對較優(yōu)的典型案例，值得國有專營企業(yè)認真總結(jié)經(jīng)驗和擇機外延。

（2）價格下跌的典型幣種

在價格下跌的幣種中，2017年發(fā)行的特定題材紀(jì)念幣板塊整體下跌10.08%，其中的“金磚國家領(lǐng)導(dǎo)人廈門會晤金銀紀(jì)念幣”具有典型代表性。這個項目的價格走勢統(tǒng)計見表6。

如表6所示，“金磚國家領(lǐng)導(dǎo)人廈門會晤金銀紀(jì)念幣”2017年8月28日開始發(fā)行，上市時與零售價相比平均高開91.54%，隨后一路下行，2018年中期的市場交易價格與2017年相比平均下跌27.33%，同時全局性跌破零售價34.00%，在紀(jì)念幣價格下行的全部幣種中處于末尾區(qū)間。

這些數(shù)據(jù)表明，在目前發(fā)行的紀(jì)念幣項目中，不少項目高開低走已經(jīng)成為比較常見的價格行走模式，“金磚國家領(lǐng)導(dǎo)人廈門會晤金銀紀(jì)念幣”只是其中的典型代表。產(chǎn)生這種狀況的深層次原因是什么？它對收藏投資及消費群體的心理有何影響？如何規(guī)避新品上市的暴漲暴跌？這些問題值得國有專營企業(yè)思考。

3.零售價溢價率狀況

零售價也稱零售指導(dǎo)價或初始發(fā)行價。零售價溢價率（S/L值）是評價幣種增值幅度的重要指標(biāo)。2017年大盤不同幣種零售價溢價率（S/L值）的分布見表7。

如表7所示，在2017年大盤中，零售價溢價率（S/L值）呈現(xiàn)橄欖型分布，但重心偏下。從這些數(shù)據(jù)中可以看到：①跌破零售價的幣種共計466枚，占總量的20.99%，它們的貴金屬變動成本溢價率平均為11.70%，緊貼貴金屬價值。②高于零售指導(dǎo)價的幣種總量1754枚，占總量的79.01%。數(shù)值處于“1≤零售價溢價率＜2.5”區(qū)間的幣種占到總數(shù)的23.78%，并且隨著S/L值的增加，占比的數(shù)值迅速降低。

以上數(shù)據(jù)表明，目前在全部貴金屬幣中具有非常優(yōu)異收藏投資價值的幣種僅占少數(shù)。如何不斷大幅提高我國貴金屬幣的收藏投資比較優(yōu)勢將是一個重要課題。

三、2018年紀(jì)念幣發(fā)行增量運行數(shù)據(jù)

2018年版熊貓幣還在發(fā)行銷售過程中，目前還沒有完整數(shù)據(jù)。2018年大盤增量的數(shù)據(jù)僅包括部分紀(jì)念幣項目。

（一）新發(fā)項目的品種和數(shù)量

2018年新發(fā)紀(jì)念幣項目的品種和數(shù)量統(tǒng)計見表8。

如表8所示，到目前為止2018年新發(fā)紀(jì)念幣項目共計四個，其中的“興業(yè)銀行成立30周年熊貓加字金銀紀(jì)念幣”屬于計劃外項目。在這些新發(fā)的紀(jì)念幣項中，“中央美術(shù)學(xué)院建校100周年金銀紀(jì)念幣”的實際鑄造量與公告量相同，其它項目的實際鑄造數(shù)量與公告量相比均有不同程度的下調(diào)。從這些發(fā)行項目的整體情況看，實鑄量為公告量的75%。

（二）新發(fā)紀(jì)念幣項目的價格數(shù)據(jù)

2018年新發(fā)紀(jì)念幣項目的價格數(shù)據(jù)見表9。

如表9所示：

1.在2018年新發(fā)的四個項目中，目前“興業(yè)銀行成立30周年熊貓加字金銀紀(jì)念幣”和“中國書法藝術(shù)（篆書）金銀紀(jì)念幣”的市場交易價格高于零售價�！爸醒朊佬g(shù)學(xué)院建校100周年金銀紀(jì)念幣”和“2018吉祥文化金銀紀(jì)念幣”的市場交易價格低于零售價，同時分別擊穿批發(fā)價12.71%和12.32%。

2.由于價格走勢較弱的項目權(quán)重較大，目前2018年新發(fā)的四個項目的市場價總值整體上仍低于零售價總值7.63%，高于批發(fā)價總值0.60%。整個市場的弱市特征明顯。

3.按貴金屬材質(zhì)分類，在新發(fā)的四個項目中從整體上觀察，紀(jì)念銀幣的價格走勢大大好于紀(jì)念金幣。

（三）“中國書法藝術(shù)（篆書）金銀紀(jì)念幣”項目分析

為什么“中國書法藝術(shù)（篆書）金銀紀(jì)念幣”項目（以下簡稱書法幣）一經(jīng)面市就得到了廣大收藏投資及消費群體的普遍關(guān)注？

1.象形文字是中華文化的精髓之一，而書法藝術(shù)就是中華象形文字的重要載體，書法藝術(shù)的演變承載了中華文化幾千年的歷史發(fā)展。將書法藝術(shù)引入我國紀(jì)念幣的項目主題還是首創(chuàng)。

2.從這套紀(jì)念幣的設(shè)計雕刻看，正面圖案設(shè)計要素的選擇一改近些年的一般做法，主景使用了金文的“中國”二字，使正面圖案的設(shè)計更貼近項目主題。同時背面圖案的設(shè)計也傾注了設(shè)計雕刻團隊的大量心血，設(shè)計風(fēng)格有所創(chuàng)新，受到社會大多數(shù)人士的基本肯定。

3.從項目的實際發(fā)行數(shù)量看，國有專營企業(yè)根據(jù)當(dāng)前市場的實際狀況，下調(diào)了實際的鑄造數(shù)量，為改善供需關(guān)系提供了條件。

4.從一級市場的銷售方式看，這次書法幣的銷售方式進行了重大調(diào)整，實際鑄造數(shù)量的75%由國有專營企業(yè)的直屬公司面對市場直接銷售，在市場正向預(yù)期導(dǎo)向下，廣大收藏投資及消費群體積極參與認購，形成供需關(guān)系的剪刀差。

5.由于這個項目交由國有專營企業(yè)所屬的直屬公司運作，該公司從宣傳營銷的大概念出發(fā)，在項目發(fā)行前期組織了結(jié)合項目特點的大量宣傳推廣工作，使得這個項目在市場中的影響力提高。

6.從這個項目上市時間不長的二級市場交易價格走勢看，在眾多的正向預(yù)期導(dǎo)向下，再一次表現(xiàn)出高開的市場慣性，其中不乏各種投機因素的推波助瀾。由于這個項目的籌碼相對分散，資本較難掌控一定批量的坐莊籌碼，因此二級市場的交易價格呈現(xiàn)高開低走將是大概率事件，但是不可能跌破零售價已成定局。

7.從我國貴金屬幣連續(xù)性項目的發(fā)行實踐看，完全成功的系列性項目相對較少。書法幣也屬于連續(xù)性項目，在后續(xù)發(fā)行的項目中如何總結(jié)成功的經(jīng)驗和其它項目失敗的教訓(xùn)值得繼續(xù)觀察。

四、拍賣市場數(shù)據(jù)

拍賣是我國貴金屬幣價值轉(zhuǎn)換的重要形式之一。到2018年6月止對22家現(xiàn)場和網(wǎng)絡(luò)拍賣企業(yè)的數(shù)據(jù)跟蹤統(tǒng)計見表10。

如表10所示：

（一）2018年上半年貴金屬幣拍賣總額2.172億元，成交率94.78%。與2017年同期相比增加11.98%。

（二）在境內(nèi)實現(xiàn)的交易1.974億元，在境外實現(xiàn)的交易0.198億元，分別占交易總額的90.88%和9.12%。

（三）在線上實現(xiàn)的交易1.967億元，在線下實現(xiàn)的交易0.205億元，分別占交易總額的90.58%和9.42%。

（四）線上交易發(fā)展迅速，2018年與2017年同期相比增加的拍賣金額，全部都是網(wǎng)路交易貢獻的。

（五）兩家最大的線上交易平臺實現(xiàn)的交易金額總計1.716億元，占全部交易量的79.03%，二八規(guī)律凸顯。

第二部分 分析及展望

一、重點數(shù)據(jù)綜合分析

數(shù)據(jù)顯示，2016年以來我國金幣市場的下行幅度有逐步減小的趨勢，開始出現(xiàn)筑底特征。但是進入2018年后市場沒有延續(xù)這種趨勢，又一次出現(xiàn)較大幅度的下行走勢，2017年大盤的整體下跌幅度高達5.48%。如果從2011年的市場高點算起，扣除相應(yīng)發(fā)行增量后2011年大盤錄得整體下跌41.90%，已經(jīng)有接近一半的市值蒸發(fā)。動態(tài)觀察當(dāng)前金幣市場的價格變化趨勢，這種交易價格整體繼續(xù)下行的慣性還沒有完全遏制，整個市場處于弱市。

這種市場的弱市主要表現(xiàn)在：①雖然整個大盤漲跌互現(xiàn)，但是下跌的總能量大于上漲的總能量。②投資金幣的供需關(guān)系發(fā)生新變化，投資金幣的價格下行幅度已經(jīng)大于黃金價格的下行幅度。③零售價溢價率（S/L值）的結(jié)構(gòu)繼續(xù)趨弱，跌破零售價的幣種有繼續(xù)增加的態(tài)勢，貴金屬幣收藏投資的比較優(yōu)勢面臨新挑戰(zhàn)。④很多幣種的市場交易價格仍處于價值回歸的過程，特別是對零售價溢價率（S/L值）仍相對較高的幣種來說這種去泡沫的特征尤為突出。⑤2018年最新發(fā)行的貴金屬紀(jì)念幣整體仍處于跌破零售價的尷尬局面。

當(dāng)然面對弱市也有一些亮點：①仍有526個幣種的市場交易價格呈現(xiàn)上升走勢，對大盤的正向貢獻達到6.18%。其中賀歲系列紀(jì)念幣就是典型代表。②在2018年新發(fā)項目中，目前書法幣的市場表現(xiàn)不錯，得到了大多數(shù)市場參與者的認同。③拍賣市場繼續(xù)加快發(fā)展，其中特別是微信拍賣的發(fā)展速度較快，對提高我國貴金屬幣的市場價值轉(zhuǎn)化效率做出了正向貢獻。

二、成因分析

形成目前我國金幣市場的弱市狀態(tài)既有外部環(huán)境也有內(nèi)部因素。

從外部環(huán)境看，隨著中美貿(mào)易摩擦升級,我國宏觀經(jīng)濟形勢有一些不確定性,匯率波動區(qū)間較之前加大，貨幣流動性趨緊，股市振蕩幅度加大，市場形勢相對嚴(yán)峻。

從內(nèi)部因素看，雖然我國金幣市場的市場價總值已經(jīng)接近1370億元，但是從我國的經(jīng)濟總量和收藏品市場的總體容量看，這個規(guī)模不能算大，如果扣除民間熔損量，這個市場的總存量規(guī)模就更加趨小。市場價格反應(yīng)供需關(guān)系，市場需求是以入市資金度量的，為什么沒有相應(yīng)的資金入場呢？其中最關(guān)鍵的問題是，從整體上看我國貴金屬幣收藏投資的比較優(yōu)勢較弱，資金對市場發(fā)展的預(yù)期總體趨于負面，由此造成收藏投資及消費群體萎縮，入市資金大幅減少，市場關(guān)注度逐步邊緣化，整個市場處于極度弱市狀態(tài)�？梢悦鞔_地說，影響我國金幣市場走勢的主要原因不是缺少資金，而是缺少對市場發(fā)展的正向預(yù)期和信心。只要具有正向的市場預(yù)期和信心，就會有大量資金主動進場，反之僅有的資金也會撤退離場。

三、市場走勢展望

分析今后我國金幣市場的走勢也包括外部環(huán)境和內(nèi)部因素。

從外部環(huán)境看，雖然目前我國的宏觀經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，但是國家正在采取積極有效的應(yīng)對措施，人們可以相信外部環(huán)境變化對我國宏觀經(jīng)濟形勢的負面影響完全有可能降到較低程度。另外從貴金屬價格的走勢看，黃金價格擊穿1049.40（美元/盎司）周期低點的概率極低，特別是每年黃金價格的走勢都呈現(xiàn)兩端高中間低的明顯特征，因此從較短的時間跨度看貴金屬價格完全有可能出現(xiàn)幅度不大的回升走勢。綜合以上情況，同時考慮到各種不確定性，外部環(huán)境對我國金幣市場的影響將呈現(xiàn)中性偏弱。

從內(nèi)部因素看，當(dāng)前我國金幣市場的弱市狀態(tài)已經(jīng)引起管理層和國有專營企業(yè)的高度重視。今年1月和3月管理層和國有專營企業(yè)已經(jīng)召開了兩次專題座談會，認真聽取社會專家對改善我國金幣市場生態(tài)環(huán)境的意見。會議結(jié)束后，國有專營企業(yè)又深入市場進行調(diào)查研究，有針對性地提出了一些改革和調(diào)整措施，并且開始逐步落地實施。書法幣設(shè)計特色和一級市場銷售方式的變化就是這些改革調(diào)整措施的具體體現(xiàn)。以上這些動向?qū)ξ覈�金幣市場的發(fā)展來說無疑是潛在的重大利好。

當(dāng)然也應(yīng)該看到，這次我國金幣市場深度調(diào)整的時間較長，積累的問題較多，各種利益關(guān)系也比較復(fù)雜。其中既有改革供給側(cè)頂層設(shè)計的攻堅克難，也有提高需求側(cè)整體素質(zhì)的復(fù)雜工程；既需要調(diào)整發(fā)行增量的綜合措施，也存在激活發(fā)行存量的艱巨任務(wù)。特別是改革不是簡單的調(diào)整，它將涉及各方面的經(jīng)濟利益，位置不同和利益不同一定會有不同的意見和阻力，絕對不會是一種聲音，必然會遇到各種困難和干擾，改革的決心和實效還需要一定時間檢驗，恢復(fù)市場信心也不會一蹴而就。能否將目前存在的潛在利好轉(zhuǎn)化為實實在在的真正利好還需要進一步觀察。

綜合以上分析，個別表現(xiàn)較好的新項目不能作為判斷整個市場走勢是否起死回生的依據(jù)。提升對我國金幣市場的信心和正向預(yù)期還有大量基礎(chǔ)工作要做。供給側(cè)的調(diào)整不宜，需求側(cè)的擴大更難。發(fā)行增量的變化需要深入的改革，激活發(fā)行存量更需要銳意改革的決心和智慧。這些改革措施都需要時間甚至可能出現(xiàn)反復(fù)。因此是否可以說，在短時間內(nèi)我國金幣市場仍將繼續(xù)面臨調(diào)整和筑底的走勢，出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)的概率極低。只要供給側(cè)的改革措施得力，在外部環(huán)境具備時，再經(jīng)過幾年時間我國金幣市場完全有可能進入新一輪的整體上漲周期。

盡管在短時間內(nèi)我國金幣市場的發(fā)展仍將會比較艱難，但從更長的時間跨度觀察，我國金幣市場總體向好的趨勢不會改變。要從長遠發(fā)展著眼，認清中國金幣市場發(fā)展的大方向，對管理層和國有專營企業(yè)的改革調(diào)整措施報有信心，面對困難與希望、風(fēng)險與機遇，不斷聚集正向能量和預(yù)期，為市場的復(fù)蘇做好充分準(zhǔn)備，用實際行動迎接我國金幣市場更美好的明天。

（說明：作者趙燕生。這份簡報僅為作者根據(jù)“中國現(xiàn)代貴金屬幣信息分析系統(tǒng)”提供的數(shù)據(jù)發(fā)表的個人解讀觀點，僅供參考）