耶倫能否修正“前瞻指引”漏洞？

　　[市場(chǎng)分析師們戲稱，美聯(lián)儲(chǔ)給出的與其說(shuō)是“前瞻指引”，不如說(shuō)是“前瞻誤引”]

　　作為美聯(lián)儲(chǔ)溝通政策的幕后設(shè)計(jì)師，即將走向臺(tái)前的美聯(lián)儲(chǔ)“女掌門”耶倫將有機(jī)會(huì)對(duì)出現(xiàn)漏洞“前瞻指引”作出修正。

　　美聯(lián)儲(chǔ)超級(jí)寬松貨幣政策是基于兩大支柱：承諾將政策利率在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)維持在極低水平，以及資產(chǎn)購(gòu)買。其目的是壓低長(zhǎng)期利率，從而刺激投資和個(gè)人消費(fèi)。

　　影響市場(chǎng)預(yù)期在控制長(zhǎng)期利率上起到了一個(gè)關(guān)鍵作用。因此，美聯(lián)儲(chǔ)試圖對(duì)政策利率和資產(chǎn)購(gòu)買給出其“前瞻指引”。這一創(chuàng)新溝通政策的背后推手就是現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)副主席的耶倫，她是美聯(lián)儲(chǔ)溝通委員會(huì)的主管。

　　美聯(lián)儲(chǔ)于2011年9月推出第三輪量化寬松(QE3)時(shí)表示，將在“勞動(dòng)力市場(chǎng)出現(xiàn)顯著改善”前持續(xù)購(gòu)買資產(chǎn)。到2011年12月時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步稱，只要失業(yè)率不低于6.5%，且通脹率維持在2.5%以下，就不會(huì)加息。

　　2013年上半年，有關(guān)美聯(lián)儲(chǔ)縮減資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃逐漸明朗，美聯(lián)儲(chǔ)將政策利率以及最終退出QE3與經(jīng)濟(jì)改善程度相掛鉤，尤其是失業(yè)率和通脹。美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)任主席伯南克在2013年6月時(shí)曾將“顯著改善”等同于失業(yè)率降低至7%，也就是說(shuō)，失業(yè)率7%是QE3的門檻。

　　但到2013年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)“前瞻指引”的設(shè)計(jì)缺陷也開始顯露出來(lái)。

　　整個(gè)2013年的全球金融新聞主題只有一個(gè)，那就是“縮減QE”(QEtapering)，而市場(chǎng)卻坐了兩回“過(guò)山車”：在伯南克5月22日提到縮減 QE的可能性，之后數(shù)月里，全球市場(chǎng)都試圖猜測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)在什么時(shí)候開始縮減資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模。當(dāng)9月縮減QE的市場(chǎng)共識(shí)逐漸形成，美聯(lián)儲(chǔ)又意外地遲遲不采取行動(dòng)。此后，市場(chǎng)預(yù)期又開始轉(zhuǎn)移到了2014年3月，但美聯(lián)儲(chǔ)再一次令市場(chǎng)意外，在12月就宣布即將開始縮減QE。

　　市場(chǎng)分析師們戲稱，美聯(lián)儲(chǔ)給出的與其說(shuō)是“前瞻指引”，不如說(shuō)是“前瞻誤引”。

　　更重要的是，將政策利率和退出QE與經(jīng)濟(jì)改善程度相掛鉤的問(wèn)題開始出現(xiàn)。起初，伯南克的路線圖很明確：當(dāng)失業(yè)率下降到7%的時(shí)候，QE3就會(huì)結(jié)束。如果失業(yè)率進(jìn)一步下降到6.5%，美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)考慮加息。

　　然而，失業(yè)率的下降速度比美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)料的要快，描繪了一幅過(guò)于樂(lè)觀的勞動(dòng)力市場(chǎng)圖景。但實(shí)際上，美國(guó)失業(yè)率下降的一部分原因是人們不再愿意去找工作因而退出了勞動(dòng)力大軍，即勞動(dòng)參與率下降，而這并不是一個(gè)健康的勞動(dòng)力市場(chǎng)應(yīng)有的跡象。美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到了這一點(diǎn)，于是開始糾結(jié)：前瞻指引是不是有些過(guò)時(shí)了？

　　于是，很少有人注意到，7%的這個(gè)失業(yè)率“門檻”在伯南克9月的FOMC新聞發(fā)布會(huì)上“神秘消失”了。當(dāng)一個(gè)記者問(wèn)到退出QE3的時(shí)機(jī)問(wèn)題時(shí)，伯南克給出了一個(gè)很長(zhǎng)的回答，但絕口不提7%。

　　這是很聰明的做法，因?yàn)槭�業(yè)率很快在11月就下降到了7%。若是根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)的最初打算，這時(shí)就應(yīng)該完全退出QE了，但實(shí)際上卻完全還沒(méi)有開始縮減。

　　此后，在去年12月的FOMC聲明中，連6.5%的門檻也開始被淡化了。美聯(lián)儲(chǔ)說(shuō)，等到失業(yè)率低于6.5%之后，還有很長(zhǎng)一段時(shí)間美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)加息。分析師們預(yù)期，在實(shí)際操作中，美聯(lián)儲(chǔ)首次加息將很可能會(huì)到失業(yè)率降低到6%的時(shí)候才發(fā)生。

　　但多數(shù)FOMC委員卻不想把6.5%的失業(yè)率門檻降低下來(lái)，因?yàn)檫@會(huì)有損美聯(lián)儲(chǔ)的可信度。如果失業(yè)率進(jìn)一步下降，但勞動(dòng)力市場(chǎng)并沒(méi)有看上去那么健康的話，美聯(lián)儲(chǔ)是不是又會(huì)默默地把失業(yè)率門檻降低到5.5%呢？

　　總而言之，6.5%的門檻沒(méi)變，但已經(jīng)意義不大。

　　這場(chǎng)“前瞻指引”的實(shí)驗(yàn)告訴我們，失業(yè)率并不是前瞻指引的最好工具。而且，市場(chǎng)也已經(jīng)玩膩了美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE的“過(guò)山車”游戲，信心受到打擊對(duì)于前瞻指引可并不是一件好事。

　　前瞻指引“設(shè)計(jì)師”耶倫在接任美聯(lián)儲(chǔ)主席一職后，將有機(jī)會(huì)將其修繕。

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